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7 月份通胀率降至 – 0.6%，经济活动持续保持增长。然而，国际货币形势、输入型通胀风险以及不断扩大的贸易逆差促使投资者倾向于维持稳定。就在摩洛哥央行理事会会议召开前几天，BMCE Capital Global Research 收集到的数据显示，市场普遍预期维持关键利率在 2.25% 不变。

这一矛盾值得关注。摩洛哥经济正在复苏，通胀率已回落至负值区间，但价格下跌本身似乎不足以重启关于进一步宽松货币政策的讨论。值得注意的是，关键利率在维持 3% 多年后，自 2023 年 12 月以来已连续三次下调，最终达到目前的 2.25%，而摩洛哥央行已在多次理事会会议上维持了这一利率水平。随着 9 月 22 日会议的临近，市场似乎更关注经济活动的强劲程度、能源紧张局势和国际不确定性，而非单纯的价格水平。

BMCE Capital Global Research 在其题为《摩洛哥银行：2026 年第三季度理事会会议前瞻》的报告中预测，其核心预测仍然是关键利率将维持在 2.25%。这一预期得到了对十家摩洛哥机构投资者的调查的支持 —— 尽管样本量较小，但调查结果的一致性本身就是一个重要的信号：所有受访者都预期 9 月 22 日的会议将维持现状，并认为这种做法是恰当的。

增长缓解了政策压力

影响政策走向的首要因素是经济活动的轨迹。最新数据显示，摩洛哥经济正保持高速增长。第二季度 GDP 增长 4.8%，高于第一季度的 5%，摩洛哥高级规划委员会（HCP）预计第三季度 GDP 将增长 5.4%。 BMCE Capital Global Research 预测，在农业复苏和强劲投资的推动下，2026 年全年 GDP 将增长 5.1%。

这一增长势头与摩洛哥银行（Bank Al-Maghrib）的最新预测相符。该银行在 6 月份将 2026 年的增长预期上调至 5.2%，随后预计 2027 年增速将放缓至 3.1%。

与此同时，通胀下降幅度尤为显著。继 6 月份上涨 0.3% 之后，7 月份消费者价格指数同比下降 0.6%。下降主要来自食品价格，其指数下降了 1.9%，非食品价格也下降了 0.3%。其中，燃油价格当月下降了 4.9%。

摩洛哥银行预测，2026 年平均通胀率为 1.5%，2027 年为 2.1%。核心通胀率预计今年仍将保持在极低水平，为 0.2%，之后在 2027 年升至 2.9%。

然而，这种通缩趋势仍需谨慎对待。BMCE Capital Global Research 指出，鉴于能源价格依然高企，且国际货币环境的演变仍不明朗，导致通胀率降至零以下的因素可能只是暂时的。换言之，仅凭目前的低通胀率不足以构成进一步宽松政策的充分信号。

对外贸易正成为另一个令人担忧的领域

另一方面，外部账户也面临着严峻挑战。截至 7 月底，由于进口增速超过出口增速，贸易逆差扩大了 26.5%，达到 2447 亿 DH。摩洛哥银行预测，2026 年经常账户赤字将占 GDP 的 4%，2027 年略有改善，降至 3.8%。

相比之下，财政预算方面的情况则更为乐观。截至 7 月底，公共财政赤字为 482 亿 DH，低于上年同期的 537 亿 DH，降幅达 10.3%。这一趋势与摩洛哥银行（Bank Al-Maghrib）采取的财政整顿策略相符，该行预测 2026 年和 2027 年的预算赤字分别为 GDP 的 3.4% 和 3.3%。

然而，银行信贷却发出看似矛盾的信号，需要从两个层面解读。短期来看，信贷趋于收紧：第二季度整体平均贷款利率上升 15 个基点，至 4.81%（上一季度为 4.66%），仅 7 月份未偿贷款总额就下降了 1.2%，至 12862 亿 DH。

按类别划分的数据也证实了这种暂时的收紧：现金贷款和设备贷款的利率分别达到 4.63% 和 4.65%，而抵押贷款和消费信贷的利率则略有下降，分别为 5.06% 和 6.81%。然而，就全年而言，摩洛哥银行（Bank Al-Maghrib）继续预测非金融部门贷款将加速增长，预计到 2026 年将达到 6.8%。因此，短期和年度这两个预测并非相互矛盾，它们只是反映了不同的时间跨度。

债券市场也反映出一定的谨慎情绪。9 月份的前两次债券拍卖为财政部筹集了 60 亿 DH 资金。截至 9 月 8 日，五年期基准利率为 2.938%，较上周上涨 7.5 个基点，较年初上涨 26.4 个基点。BMCE Capital Global Research 认为，这一发展是由于市场对通胀预期和财政部融资需求更加谨慎。

国际形势也不支持仓促采取行动。BMCE Capital Global Research 指出，能源价格持续承压，主要央行的政策走向也存在不确定性。即使国内通胀再次转为负值，这些因素也限制了短期内进一步宽松的空间。

共识虽窄，但需谨慎对待

对十家机构投资者的调查显示，他们的共识惊人地一致：所有受访者都倾向于在 9 月 22 日维持利率不变，90% 的受访者认为，在当前形势下提高关键利率不可行，并认为到 2026 年底，关键利率可能维持在 2.25% 的水平。在同一项调查中，90% 的受访者预计 2026 年信贷将增长或显著增长，而 60% 的受访者则预测贷款利率将趋于稳定。这些基于约十位专业人士的调查结果，与其说是统计数据，不如说是金融界普遍存在的一种谨慎心态。

BMCE Capital Global Research 的报告由此概述了一种情景：在短期内没有通胀压力的情况下，多种因素都要求保持克制。其核心预测仍然是，在 9 月 22 日的理事会会议上，关键利率维持在 2.25% 不变，直到国际货币状况的演变以及当前通胀下降趋势的可持续性更加明朗为止。